为什么市场期待美联储加息、降息、加息？

随着美联储3月加息的临近，市场已经为美联储2022年的快速加息做好了准备。然而，在俄乌战争爆发后出现了一个奇怪的现象，即市场预期美联储将有本轮加息周期小幅降息。市场现在预计美联储将在 2023 年底前加息八次，随后小幅降息，而不是战前预期的相对缓慢、持续的加息。

为什么会出现上述预期？美联储有什么理由通过短暂降息来中断快速加息周期？我们认为，正是俄乌战争让市场意识到美联储可能会以未来小幅衰退为代价来抑制通胀。

短期来看，俄乌战争后美国通胀的风险比经济放缓更迫在眉睫。美国自 2022 年以来的通胀飙升已经超过了 1960 年代后期，俄乌战争的爆发很可能使其与 1970 年代的大通胀相媲美；同时，由于大流行后名义利率一直处于低位，通胀飙升将美联储的有效政策利率进一步推低至负值，其结果是货币政策远比 1960 年代和1970 年代。可以看出，如果美联储不迅速加息，只会进一步助长通胀，尤其是在经济也叠加供给冲击的情况下。

从中期来看，2023 年美国经济衰退的风险是真实存在的。虽然通过快速加息抑制需求来抑制通胀并不是一个好的策略，但美联储在 2022 年将别无选择，直接结果是美国国债收益率曲线很可能在 2023 年倒挂。近期美债市场表现，10年期-2年期利差已经小于30bp。虽然它可能在年内倒置，但我们并不担心这一点，因为它也在 1998 年 6 月倒置。但没有预见到衰退。更值得注意的 10 年 3 个月曲线，其自 1970 年以来的反转预测了经济衰退。由于仍高达160bp，美联储必须加息至少150bp才能反转，这也意味着在6次加息后，

美国国债收益率曲线倒挂后美联储会加息吗？是的，由于供给侧问题在 2022 年不会显着缓解美联储加息和降息是什么意思，即使加息抑制了需求，我们更新的通胀模型预测美联储加息和降息是什么意思，到 2022 年底，美国核心通胀率将保持在 4% 以上，通胀率将保持在这一水平。这将打压美国消费者信心，这也是美联储无法接受的。因此，尽管收益率曲线倒挂，美联储仍将继续加息，直至经济处于衰退边缘。从目前来看，市场似乎认为美联储可以通过在2023年后小幅加息来避免衰退，但如果通胀风险不消失，美联储仍将回归加息。

上述情景的解读对资产配置有何影响？我们认为主要的确定性是黄金。从历史上看，当美联储不断加息以跟上通胀直到经济陷入衰退时，黄金表现良好。例如，在 1970 年代，美联储被迫两次加息以应对通货膨胀，直到经济陷入衰退。黄金分别上涨了 113% 和 244%。当美联储在 2017 年左右同时加息和缩减资产负债表时，黄金也随之上涨。15%。因此，尽管我们今年明确看好黄金，但在即将到来的美联储加息轮次中，我们预计金价将继续上涨，在未来 12 个月达到每盎司 2,300 美元。